W numerze:

  

Andrzej Czyrko
Dyrektor Biura Sprzedaży TFI PZU SA
“Na giełdzie pełno jest ludzi, którzy znają cenę wszystkiego, lecz nie znają wartości niczego.” – Philip Fisher

Niewątpliwie żyjemy w wyjątkowo ciekawych czasach, przepełnionych niezliczoną liczbą paradoksów, z których wybrałem 3.

Na rynkach światowych wyróżnia się wyraźnie popularność inwestycyjna „FAANG-ów”. Spółki mają różne modele biznesowe, różne wielkości przychodów i zysków, ale łączy je wiara inwestorów w limit wyceny zdefiniowany jako „sky is the limit”. Netflix (p/bv 39), jeden z najlepszych serwisów streamingujących filmy przegonił kapitalizacją Walt Disney Company (p/bv 3,45), która ma od niego szesnastokrotnie większe zyski roczne. Zwolennicy różnych analiz zwrócą oczywiście uwagę na imponującą dynamikę rocznych wyników w Netflix, jednak ciężko tym uzasadniać, przynajmniej zdroworozsądkowo, wyższy poziom kapitalizacji. Tym bardziej, że Walt Disney ma dużo mocniej zdywersyfikowany biznes. Podobną aberracją rzeczywistości może być Amazon, który przy p/e na poziomie ponad 200, zgodnie z uproszczonym sposobem definiowania znaczenia wskaźników finansowych, zwróciłby się inwestorom po 200 latach. Spółek o podobnych poziomach wskaźników i podobnych abstrakcyjnych kapitalizacjach jest mnóstwo, co powinno świadczyć o tym, że zbliżamy się do mocniejszego katharsis, szczególnie na spółkach nowych technologii. One potrafiły wyprzeć stare biznesy z rynku, potrafią robić doskonały marketing oraz perfekcyjnie pozycjonować się w oczach inwestorów. Mają jednak spory problem z wypracowywaniem wartości, która uzasadniałaby wycenę rynkową. Pamiętajmy, że otaczająca nas rzeczywistość wymusza okresowe szukanie równowagi we wszystkich obszarach i może jednym ze sposobów utylizacji nadrukowanych przez banki centralne walut, będzie mocna przecena FAANG. Ich rynkowa wartość - 3,2 bln dolarów (3,2 trillion USD) - jest wyższa niż PKB Francji i gdyby się przeceniły o połowę, to z rynku zniknęłaby około połowy wartości  amerykańskiego program QE.

Z polskiego podwórka, ciekawym paradoksem jest popularność funduszy inwestycyjnych, których istotnym składnikiem portfela  są aktywa, których nie da się wycenić „mark to market”. Mamy za sobą okres popularności funduszy inwestujących w niespłacane długi, które klienci kupowali tylko dlatego, że nie potrafią samodzielnie zdefiniować pojęcia wierzytelności czy zobowiązania. Ostanie perypetie z jednym z windykatorów wyhamują apetyt na tego typu rozwiązania. Historia tej spółki może też wyleczy wielu potencjalnych inwestorów z pomysłu samodzielnego inwestowania w obligacje „śmieciowe” („junk”), jak w nomenklaturze anglosaskiej nazywa się obligacje korporacyjne wysokodochodowe o dużym ryzyku emitenta. Na naszym rynku do tej pory część klientów, doradców, menedżerów produktowych oraz zarządzających podmiotami dystrybucyjnymi była przekonana, że bardzo bezpieczną „lokatą” są obligacje spółek wypłacających klientom odsetki na poziomie 3-5 x Wibor, a do tego płacących kilka procent prowizji za sprzedaż. U tych osób nie zapalała się żadna „lampka ostrzegawcza”. A właśnie po wybuchu „bomby rynkowej” materializuje się prawdziwa wartość płynąca z inwestowania poprzez fundusze inwestycyjne, ponieważ dobrze zdywersyfikowany portfel „junkowy”, nawet jeśli będzie miał kilka default-ów, przyniesie w najgorszym wypadku kilkuprocentową stratę, a nie ryzyko utraty 100% kapitału.

Przy tej okazji warto mieć też na uwadze inny aspekt świata obligacji korporacyjnych. W przypadku zarządzającego, który istotną część portfela funduszu alokuje w obligacje korporacyjne (ze względu na specyfikę polskiego rynku często są to papiery niepłynne), naturalnym ryzykiem jest kilkuprocentowa przecena. Może się to wydarzyć przede wszystkim w przypadku dużych odkupień jednostek uczestnictwa z funduszu. Jeśli zarządzający otwarcie komunikuje skład portfela, proces zarządzania oraz liniową metodę wyceny, to nikt nie powinien mieć do niego pretensji o taką przecenę. Utrzymująca się w ostatnich kwartałach popularność funduszy z tego grona, może w pewnym momencie się skończyć takim scenariuszem i warto mieć tego świadomość.

Ostatnim poruszonym paradoksem będzie podeście naszych klientów do zmiany wartości pieniądza w czasie. Gdy inwestując za pośrednictwem wiarygodnego Doradcy, pracującego u wiarygodnego dystrybutora, w fundusze dobrego TFI o niskim poziomie ryzyka, nagle w wyniku przecen rynkowych klient straci na funduszu pieniężnym kilka setnych procenta, co kwotowo będzie wyrażone w kilkuset złotych czy kilku tysiącach (przy dużej kwocie), częste są pretensje i żale. Zupełnie inaczej klienci reagują, gdy się okazuje, że wyjeżdżając na wczasy, kupili wyjazd za 6 tys. za osobę, a na „last minute” dokładnie to samo jest oferowane po 3 tys. za osobę. W takiej sytuacji z reguły nie pojawia się problem „straty”, nie zapala się najmniejsza nutka szukania winnego. Warto się nad tym zastanowić i szukać sposobów, w jaki sposób pokazywać klientom na przykładach paradoks ich reakcji. Może to pozwolić zwiększać odporność klientów na zmienność rynkową, a tym samym uprzyjemniać pracę, czego Wam serdecznie życzę.

Andrzej Czyrko

Opinie wyrażone w niniejszym tekście są opiniami autora. Nie stanowią oficjalnego stanowiska EFPA Polska.